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来源：大众新闻·风口财经
近日，珞石（山东）机器人集团股份有限公司（以下简称“珞石机器人”）二次递表港交所，拟以18C章在香港主板上市，引起市场广泛关注。
珞石机器人的IPO之所以备受关注，是因为它身上有一些特别的标签，比如：国内唯一一家能够同时量产工业机器人与协作机器人的企业；订单已经覆盖了全球40多个国家，客户包含小米、法雷奥、智元机器人等制造业顶流；有国家制造业转型升级基金的背书等等。
可以说，作为一家正在风口的机器人企业，这些标签一摆出来，都是珞石机器人让投资者“买单”的理由。但是，作为一家即将从18C特专企业通道走向市场的拟上市企业，珞石机器人让投资者“犹豫”的理由也存在。
18C特专企业，是指在特定前沿科技领域的，还未实现大规模盈利或收入尚不高的科技公司。市场愿不愿意为18C企业“买单”，要看这家企业未来技术落地与商业化潜力的溢价空间有多大。投资者不止看重你过去卖了多少货，更看重你的技术壁垒有多深、毛利率能不能往上走、“第二曲线”能不能兑现等等。
而珞石机器人在这几个维度上，恰恰都踩在投资者的犹豫区里。
第一个犹豫的理由是研发。研发投入是18C企业证明技术壁垒的硬核证据，港股也对18C企业的研发投入有明确要求。而珞石机器人这几年的研发投入一直在缩水。
2022年，珞石机器人研发开支占营收的比重还高达44%，可到2025年，这个数字已经跌到12.6%，低于18C对已商业化公司15%的最低要求。
此外，从2024年开始，珞石机器人的营销开支已经反超研发，呈现出“重销售轻研发”的结构，这对于硬科技公司来说并不是一个健康的信号。
针对公司近年来研发开支收缩原因，以及公司将如何平衡短期上市合规与长期技术投入等问题，风口财经致电珞石机器人并发送采访函，相关工作人员表示“目前正处于静默期，相关内容及动态以港交所披露信息为准”。
珞石机器人让投资者犹豫的第二个理由，是毛利率远低于同行。尽管珞石机器人的毛利率从2022年的7%一路爬升到了2024年的21.9%，这本身是一个积极的改善信号，但2025年，珞石的毛利率停滞于21.9%。而且在机器人赛道里，这个毛利率水平算不上优秀。
对比来看，在港股，“协作机器人第一股”的越疆科技，毛利率常年维持在46%以上，“工业机器人第一股”埃斯顿，毛利率普遍在30%左右。还有华沿机器人、优艾智合等可比公司，这几年的毛利率也都在35%左右。就好比同样在一条街上开店，大家卖的货品差不多，但你卖货赚的钱比别人少，估值溢价空间难免会打折扣。
第三个犹豫理由，来自“第二曲线”具身智能的表现。珞石机器人的工业机器人与协作机器人手握全球订单，具有极高的市场占比，但是市场也关注它“第二曲线”具身智能业务的表现与预期。
2025年上半年，珞石机器人具身智能业务的营收只有40万元，同比跌超七成。与此同时，招股书中表示，公司已获得一万台以上具身智能订单。一时间市场对此有不少质疑声：产能跟得上吗？订单真正落地了吗？
对于18C企业，“第二增长曲线”是市场溢价的核心来源。市场愿意为具身智能的故事买单，前提是这家公司能用数据证明自己在兑现。虽然2025年全年，珞石机器人具身智能的营收增至4700多万元，但占营收的比重只有9%。反观已经上市的优必选等企业，具身智能已经快速发展，甚至成为支柱业务。而且珞石机器人一万台以上具身智能的订单至今未披露新进展，难免会影响市场对珞石机器人“未来故事”的信任程度。
珞石机器人不是不优秀，而是它的一手好牌，每一张牌都有对手能压住。至于珞石机器人能不能打动港股的资本，大概要看它的一手好牌，什么时候才能变成利润表上的盈利拐点了。
（大众新闻·风口财经记者 许耀文）